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可悲的是,雖然可貸資金可以通過開動印鈔機源源不斷地提供,但可夠購買的資產總市有限的。大量的流動性入市也造成了借款方不斷放低門檻,甚至連傳統的信息披露都可以草草過關。

(不同种类债权市场规模,来源:摩根大通、彭博巴克莱、Prequin)

(固收基金被动投资规模,来源:晨星、TCW)

Rivelle總結道,在機器完全接管資本市場之前,人性的貪婪和恐懼仍將會對市場的流動性產生影響。所以,雖然配置一定比例的國債甚至現金違背了「最大收益」的原則,但歷史證明在周期末端時很可能是投資者能做出的最重要決定。

債券市場(幾乎)步入黑暗Rivelle指出,曾經市場認為央行聰明的經濟學家們能夠對利率作出比市場更好的決斷,但隨着過去長時間的「大水漫灌」,極其充沛的流動性造成了當下接近17萬億美元的債券正處於負利率狀態。

與此同時,這一情況在債券市場上正在顯現,那些曾經讓投資者感到「燙手」的資金現在正在他們的賬戶里「安睡」。早些時候,投資者們只會問「能買多少」,現在有關發債公司的槓桿、會計、管理模式和償債能力的問題越來越多。發債公司的發行規模預期也隨着市場質疑情緒的上升大打折扣。

「不得不理性」的投資者Rivelle指出,投資本身就是一種人類活動,需要在社會化的語境中進行解讀。假設你正準備購入一套有許多買家矚目的房產時,即使這是你人生中最重要的投資,恐怕也沒有太多協商的餘地。這種情況下,即使最理性的投資者選擇離場,總會有一些不那麼理性的投資者給出高價凱旋而歸。

Rivelle表示,不論是樓市、債市,還是其他的交易市場,當投資者開始對交易的細節開始斤斤計較時,最終都會發展成流動性問題。在市場風險偏好高漲的階段,投資者面對有限的信息都會下單購買,一旦這一情況出現了轉變,投資者願意給的出價將會遠遠低於「好時光」的價格。

Rivelle指出,預測下一次流動性危機時,數量龐大的被動基金正是典型的「缺乏信息投資者」的代表。他們並不會過問投資標的的具體信息,而是打包一股腦地全部買下。試問,在當前周期的位置上,被動基金如果出現大量的拋售,整個市場的流動性將很快陷入問題。

信息披露對於信貸牛市而言顯然不會是顛覆市場的問題,但隨着熊市裡流動性問題顯現,投資者對於關鍵信息不確定性自然會產生恐慌。

當投資者開始覺得在市場里賺錢是一件很輕鬆愜意的事情,或者換句話說,市場里唯一的錯誤就是持幣待購時,真正的危機恐怕很快就會浮現。

同樣的情況正發生在資產經理身上,在一個已經明顯過熱的市場里增加頭寸顯然是一筆兩難的選擇,一方面要面對縮水的收益預期,另一方面狂熱的市場又會讓你擔心踏空錯失了賺錢的機會,一切的合規和風險準則都被踐踏,此時不買更待何時?

再回到美國顯然已經跌落神壇的房產市場,在遍地都是「待售」房產的背景下,賣家顯然需要對零星上門問詢報價的買家「予取予求」,甚至還會因為一些瑕疵和潛在的問題給予遠低於掛牌價的折扣,這正是市場的流動性缺乏帶來的後果。

巨大的隱患:被動管理型ETF/共同基金

TCW投資集團首席投資官Tad Rivelle指出,投資者搶購籌碼的時期已經過去,固收市場的投資者們應當考慮一些更為保險的投資策略。

從傳統角度來說,過去帶槓桿的借款人大致有兩種選擇:公開發行債券並進行嚴格的信息披露監管,或者在(私營)市場里接受一些承諾不會進行危害債權人行為的條款后獲取資金。但隨着市場資金「泛濫」,借款人現在並不需要接受嚴苛的條款和信息披露就能獲取便宜的資金。由此造成的後果是,債權債務市場這現年來不斷膨脹的背後,信息披露要求低的部分以飛快的比率增長。

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