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机构事情-他很可能判断了几十个因素中的一个

王思聪限消令和解

所以說,在依據規律進行投資的時候,其與依據判斷進行投資最大的區別,在於投資者坦然承認「自己不知道未來的證券價格會怎樣變化」,但是相信自己只要遵循正確的規律,早晚會取得投資回報。也就是說,投資者放棄了對證券價格波動的判斷,把賺取價格上漲的事情,全然交給規律去做,讓規律去帶動所有的、其他投資者在努力判斷的細節。這種看似放手的做法,反而抓住了事情的根本,躲開了細枝末節的糾纏,從而可能帶來真正的投資成功。

陳嘉禾最近在和中歐基金的藍小康先生交流時,藍先生說了一句話,讓我印象深刻:「投資要遵循規律,不要遵循判斷。」這句話看似簡單,卻道出了許多投資者為什麼賺不到錢的真正原因,以及優秀的價值投資者長期收益的真正來源。

但是,對於證券投資來說,這種事物之間的關聯關係是非常混亂、無序、複雜的。一個企業進入一個新的領域,可能會賺更多的錢,也可能因為研發失敗反而虧得更慘。即使是成功的研發,也可能因為競爭對手加入而導致最後還是賺不到錢。而失敗的研發可能又會給企業帶來教訓,在將來更大的投入中變得更加理智,反而虧得更少。一個很好的例子就是,在2015年前後,不少金融機構加大出海投資的步伐,結果很多機構由於不了解市場、虧了不少錢,反而是一些在2007年前後曾經出海投資、在2008年金融海嘯中吃過虧的金融機構,在這次出海浪潮中表現得十分冷靜,避免了很大的虧損。在這種複雜的相互影響,以及自身效應對自身的疊加影響的作用下(後者也叫「反身性影響」),對證券價格的演變進行判斷,就變得異常複雜。

基於判斷是本能對於絕大多數投資者來說,投資是基於判斷的。什麼叫基於判斷呢?比如說,今天電視台播放匯率變動、國家的外貿形勢變化等等新聞,投資者就對這個事件的發展做出判斷,由此買入、賣出股票。或者一個研究員和基金經理說,基於未來幾個月行業的景氣度要上升,建議投資者買這個股票。再比如,投資者覺得最近市場情緒比較好,基於對市場情緒的判斷,做出加倉股指期貨的決定……如此種種,都是基於判斷的投資。

可以說,基於判斷的決策方式,是絕大多數人與生俱來的本能反應。於是,在證券投資中,我們也就自然沿用這種本能的決策方式,對事物的發展做出判斷,進而根據這種判斷做出投資決策。問題是,這種基於「判斷」的決策方式,存在一個天生的問題:它沒法適應過於複雜的環境。也就是說,這種基於「判斷」的決策方式,只能在結果僅受到一個或者幾個關鍵因素影響的時候,才會奏效。當看到天快要下雨的時候,出門帶傘自然是一個必要的選擇。這種影響需要是線性的、簡單的,充滿了「A一定會帶來B」的線性路徑。對於絕大多數自然環境下的問題,它們往往都由單一或者少數幾個因素影響、而且遵從簡單的影響路徑。問題是,在證券投資中,這兩種特質都不存在。

更糟糕的是,證券價格所受到的影響往往不是線性的。在人類熟悉了幾十萬年的自然環境中,事物的發展往往是線性的:聽到老虎叫意味着可能會被老虎咬;清澈的泉水意味着有害物質比較少;聞起來臭了的食物意味着病菌更多。因此,在自然環境中,利用判斷來生存,是相對比較容易的。

根據規律來投資但是,根據規律進行投資,則和根據判斷投資完全相反。所謂根據規律投資,就是投資者找到一些能夠長期帶來回報的大規律,然後在每次發現這種規律的時候,就做一部分(而不是全倉)的投資,從而在長期帶來回報。這些規律有很多,比如低估值的規律,企業高成長性的規律,企業有護城河的規律等等。在《膽量!對傳統商業模式進行革新的企業故事》一書中,作者也曾給出一個規律,即投資者如果持續買入「福布斯全美100佳僱主」的公司股票,那麼長期就會超過市場回報。找到對待員工更好的企業,也是一個不錯的商業規律。

投資中的判斷非線性首先,很少有一個證券的價格,尤其是短期的價格波動,是由一兩個因素導致的。一個證券的價格波動,會受投資者心理、新聞、財務數據公告、機構投資者交易計劃改變、競爭對手新策略、市場流動性、監管機構政策、基本面等等影響,而各個影響又可以分拆成很多不同的影響子集。如此一來,當一個投資者認為自己知道了A、所以可以判斷出B的時候,實際上的情況是,他很可能判斷了幾十個因素中的一個,而對剩下的幾十個因素根本沒有判斷能力。

(作者系信達證券首席策略分析師)

當然,也不能否認的是,確實有一小部分投資者,根據頻繁做出判斷做到了盈利。其中,著名投機家喬治﹒索羅斯就是一個例子。但是,按照霍華德﹒馬克斯先生的理論,這部分投資者的數量如此稀少,而這種稀少本身就恰恰說明,根據判斷進行投資,是一件成功率很低的事情。

在《後漢書》中,就曾經記載了一次漢光武帝劉秀,教育皇太子要抓住大規律、不要對小事情做判斷的故事。皇太子有一次問劉秀軍隊打仗的事情,劉秀不回答,反而說,以前衛靈公問孔子如何打仗,孔子不肯回答,打仗這種細節的事情,不是國君應該管的。「皇太子嘗問攻戰之事,帝曰:『昔衛靈公問陳,孔子不對,此非爾所及也。』」劉秀讓皇太子不要對戰爭的事情做出判斷,而應該抓住一個帝王真正應該管理的大道、大規律,這樣才能管理好國家。只要國家強大了,對外戰爭自然就會取得勝利。

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