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公司创板-科创板首批企业“高”市盈率发行也较为普遍

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自科創板「第一股」華興源創打響了科創板股票「打新」的第一槍后,科創板股票申購的大幕徐徐拉開。中金公司策略分析師王漢鋒認為,與A股此前新股相比,目前科創板詢價結果體現出多方面變化,包括髮行市盈率相較此前的新股有所提升,單個網下投資者獲配比例顯著提升等。而對於部分投資者質疑科創板上市公司的所謂「超募」,業內人士表示,這是用傳統思路來判研、理解和看待科創板呈現出的「水土不服」。

市場博弈出的定價與規模事實上,首批上市企業中不乏估值較高的案例,對此,業內人士認為,這是市場化的選擇結果。相比主板、創業板和中小板,此次科創板的配售與發行規則有着較大變化。科創板股票發行的價格、規模、節奏主要通過市場化的方式,由發行人、保薦人、承銷商、機構投資者等市場參与主體通過詢價、定價、配售等市場機制加以確定,監管部門不設任何行政性限制。

為了提高科創板企業發行定價合理性,科創板在制度設計上進行了創新:面向專業機構投資者進行詢價定價,充分發揮投資價值研究報告(以下簡稱「投價報告」)的作用,鼓勵戰略投資者和發行人高管、核心員工參与新股發售。

像中微公司如此高的市盈率並非沒有緣由。據中微公司招股說明書顯示,公司2016年至2018年實現營業收入分別為6.1億元、9.72億元、16.39億元,實現凈利潤分別為-2.39億元、0.29億元、0.91億元,在三年營收規模大幅擴張的情況下,凈利潤呈現扭虧上升的態勢。

首批25家企業平均市盈率49倍

睿創微納6月30日下午披露的上市發行公告顯示,公司發行價確定為每股20元,每股收益按照2018年度扣非后歸母凈利潤除以發行后總股本計算的市盈率為79.09倍。公司發行數量為6000萬股,按照20元的價格,公司募資規模達到12億元。而根據招股書,公司擬募集資金4.5億元。

中微公司主承銷商海通證券出具的報告認為,高科技公司成長迅速,但如果尚未達到具備足夠經濟效應的銷售規模,傳統的市盈率估值方法具有局限性,而銷售收入的增長更能反映企業的真實價值,所以其採用P/E(2019)為輔、P/S(2019)為主測算中微公司市值空間。

長城證券分析師認為,刻蝕設備及MOCVD設備行業均呈現高度壟斷的競爭格局,中微公司是我國半導體設備企業中極少數能與全球頂尖設備公司直接競爭並不斷擴大市場佔有率的公司,是國際半導體設備產業界公認的後起之秀。公司重視研發,募集資金將用於高端半導體設備擴產升級和研發中心建設升級,預計項目順利實施后將顯著提升公司自主研發能力和科技成果轉化能力。

傳統估值法存局限性實行註冊制的科創板以信披為核心,市場化的新股定價機制是科創板有別於現存A股的重要制度變革。在科創企業發行定價環節,企業估值受到公司基本面、市場資金面、市場走勢和投資者情緒等多方面因素的影響,而科創企業在業務技術、盈利能力等方面存在一定的不確定性,估值難度比較高,市場對科創企業的估值也更容易產生分歧。

目前,備受市場關注的首批25家科創板公司的發行價落地,總體募資金額也浮出水面。有統計顯示,首批25家科創板公司的總體募資金額為370.17億元,比原先預期募集資金總和310.89億元多了59.28億元,部分公司確定的發行價所對應的募集資金超過原先計劃的資金需求。

現行非註冊制條件下,過去A股各家企業對發行市盈率「天花板」的共識和默認壓低了企業估值,使得「打新股」成為一種無風險套利的行為。分析人士表示,實際上,有些傳統企業增長是比較慢的,市盈率應該不到10倍,而有些高科技企業,發行市盈率應該比較高,但市場存在的23倍市盈率定價給它卡死了,所以上市第一天就暴漲,之後連續幾個漲停板,這種現象較為普遍。

考慮到科創板投資者的投資經驗和風險承受能力更高,因此科創板取消了直接定價的方式,全面採用市場化的詢價定價方式,並將首次公開發行詢價對象限定在證券公司、基金管理公司等七類專業機構。

伴隨着科創板首批公司上市的臨近,市場對於科創板的關注焦點正逐步由受理、問詢、註冊轉向定價、交易。科創板試點註冊制的創新和制度亮點之一就是市場化定價和自主決定發行規模,建立了以機構投資者為參与主體的詢價、定價、配售機制。

而科創板首批企業「高」市盈率發行也較為普遍。華興源創的發行市盈率為41倍,睿創微納、天准科技的發行市盈率分別定為71倍和52倍。有統計顯示,目前科創板首批25家公司發行價的市盈率平均值為49.21倍,其中最低值來自於中國通號,對應市盈率為18.18倍,中微公司最高,按2018年度扣非后歸母凈利潤除以發行后總股本計算,市盈率為148.79倍。

科創板首批上市25家公司的發行價落定。7月10日晚間,首批科創板的最後7家公司——瀚川智能、嘉元科技、交控科技、沃爾德、天宜上佳、航天宏圖、方邦股份均陸續公布了發行價。

科創板正式開市交易已經進入倒計時。上海證券交易所有關負責人日前表示,科創板首批公司上市的條件基本具備,時機已經成熟,將於7月22日舉行科創板首批公司上市儀式。截至7月4日,科創板股票上市委員會已審議通過31家公司的發行上市申請,已有25家公司獲得證監會同意註冊的批複,系科創板首批掛牌上市公司。

據中微公司發行的公告,中微公司所在行業為專用設備製造業,同行業可比公司平均靜態市盈率(P/E)、市銷率(P/S)均值分別約259.29倍、13.86倍。在此背景下,傳統的PE估值法對於中微這類處於高成長的高新技術企業是否完全適用?西南證券分析師認為,傳統的市盈率估值對於高研發、高成長的半導體設備商有一定局限性。

科創板還借鑒了境內外市場的成熟經驗,制度安排上要求主承銷商在詢價階段向網下投資者提供投價報告,為網下投資者報價提供參考。分析人士表示,投價報告是科創板新股詢價過程中,公司進行價格申報的一個參考標準。興業證券方面表示,科創板的投價報告明確要求要製作盈利預測模型,包括但不限於資產負債表、利潤表以及現金流量表;要至少提供兩種估值方法做參考。而這些在A股其他板塊的投價報告中未做明確要求。

整體而言,科創板對證券公司投行定價能力、銷售能力、資本實力提出新的要求。分析人士認為,特別是對於一些無法通過傳統估值方法進行估值的標的公司,如何定價將是一個不小的挑戰。在這個過程中,券商只有不斷加強對行業的跟蹤、研究,同時汲取日益更新的估值理論知識,不斷完善、豐富自己的定價體系,才能在激烈的競爭中勝出。

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